So‘mning davomli mustahkamlanishi yaxshimi?

Avvalo so‘m mustahkamlanishiga hissa qo‘shayotgan omillarni sanab otamiz.

Dollar qadri tushyapti, oltin qimmatlashyapti

Trampning savdo urushlari fonida AQSh dollarining global qadrsizlanishi va oltin narxlarining oshishi yuz beryapti. 2025 yilning dastlabki 6 oyida 1973 yildan beri dollarning dunyodagi boshqa valutalarga nisbatan eng katta qadrsizlanishi sodir bo‘ldi.

Donald Tramp 2025 yil AQSh prezidenti etib qayta saylanishi bilanoq AQSh bilan o‘zaro savdo profitsitiga ega mamlakatlar uchun keng qamrovli tarif bojlarini e’lon qildi. Bunday keskin, goh to‘xtab, goh yana boshlanadigan tarif urushlari ulkan siyosiy noaniqlik va iqtisodiy xavotirlarga sabab bo‘ldi. Natijada dollar indeksi (AQSh valutasining 6 ta boshqa muhim valutalarga nisbati) 11 foizgacha pasaydi.

Savdo urushlari sababli dunyo miqyosida dollar qiymatini yo‘qotar ekan, aksiya bozorlarida yuzaga kelgan noaniqliklar fonida oltin narxlari rekord darajada ko‘tarildi: yil boshidan buyon 26 foizdan ko‘proq o‘sib, 28 avgust holatiga ko‘ra unsiyasi uchun 3 452 dollarni tashkil etdi. Bu ko‘rsatkich 2026 yilgacha 3 600 – 4 000 dollar oralig‘iga chiqishi haqida prognozlar bor.

O‘zbekiston global oltin narxining ko‘tarilishidan foydalanib, oltin eksportidan tushumlarni oshirdi. 2025 yil boshidan beri oltin eksporting qiymati 7,7 mlrd dollarga yetib, o‘tgan yilning mos davriga (4,2 mlrd dollar) nisbatan rekord darajada – 83,7 foizga o‘sgan. Ta’kidlash kerakki, birgina iyul oyining o‘zida 1,1 mlrd dollarlik oltin eksport qilingan. Bu esa sterilizatsiya uchun avvalgi yilga nisbatan sezilarli darajada ko‘p xorijiy valuta shakllanishini ta’minlagan.

Shu bilan birga, 1 avgust holatiga ko‘ra, Markaziy bank oltin zaxiralarining dollardagi qiymati 265 mln dollarga ko‘paygan. Ammo, qizig‘i shundaki, oltin zaxirasining fizik hajmi 2025 yil boshidagi 12,3 mln troy unsiyadan 11,7 mln troy unsiyaga kamaygan, bu oltin zaxirasi taxminan 5 foizga ozayganini anglatadi. Bu esa Markaziy bankka so‘mni ko‘proq qo‘llab-quvvatlash imkonini berdi.

Tashqi savdo aylanmasidagi manfiy balansning kamayishi

So‘mning mustahkamlanishiga hissa qo‘shayotgan yana bir omil – eksportdagi o‘sish sur’atlari import o‘sishini ortda qoldirayotgani, tashqi savdo defitsitining kamayayotgani. Iyul oyi davomida import hajmi 4,1 mlrd dollarni, eksport esa 3,2 mlrd dollarni tashkil etgan. O‘tgan yilning mos oyiga nisbatan import hajmi 26,3 foizga oshgan bo‘lsa, eksportning o‘sishi 75,5 foizni qayd etgan.

Eksportning bunday yuqori o‘sish ko‘rsatkichida, tabiiyki oltinning ham hissasi katta. Xususan, oltin eksporti yil boshidan buyon mamlakat jami eksportining 38 foizini tashkil etdi. Statistika qo‘mitasi keltirgan ma’lumotga ko‘ra, 2025 yil yanvar-iyul oylari davomida tashqi savdo aylanmasida eksport hajmi 20,1 mlrd dollarga (2024 yilning yanvar-iyul oyiga nisbatan 34,9 foizga o‘sdi) va import hajmi 24,29 mlrd dollariga yetdi (9,9 foiz o‘sish).

Yanvar-iyul oylarida 4,18 mlrd dollar qiymatida manfiy tashqi savdo balansi qayd etildi. Bu o‘tgan yilning mos davriga (7,2 mlrd) nisbatan taxminan 72 foizga pasaygan. Bu holat so‘mning dollarga nisbatan mustahkamlanishiga hissa qo‘shgan.

Xorijdan pul o‘tkazmalari

O‘zbekistonga xorijiy valuta oqimi va so‘mning dollarga nisbatan mustahkamlanishida xalqaro pul o‘tkazmalari muhim rol o‘ynashda davom etmoqda. Xususan, 2025 yilning ikkinchi choragida pul o‘tkazmalari hajmi 4,8 mlrd dollarni tashkil etib, o‘tgan yilning mos davriga nisbatan 21,4 foizga o‘sgan. Xalqaro pul o‘tkazmalaridagi bu o‘sish dollarning nisbiy taklifini oshirish orqali so‘m qiymatining mustahkamlanishiga xizmat qiladi.

Quvonish kerakmi?

Xo‘sh, yuqoridagi omillar evaziga so‘mning mustahkamlanishi quvonarli holatmi? Bir qarashda so‘mning mustahkamlanishi, albatta, iqtisodiyot uchun ijobiy ko‘rinadi: inflyatsion bosim kamayadi, import arzonlashadi, milliy valutaning nufuzi oshadi. Ammo bu jarayonning uzoq muddatli oqibatlari doim ham ijobiy bo‘lmaydi.

Masalan, so‘mning haddan tashqari mustahkamlanishi eksportchi korxonalar raqobatbardoshligini pasaytirishi va ichki bozorni importga bog‘liq qilib qo‘yishi mumkin.

Suveren jamg‘arma – millat jamg‘armasi

Bunday sharoitda suveren boylik jamg‘armalari (SBJ) muhim barqarorlashtiruvchi vosita bo‘lib xizmat qiladi. So‘nggi ilmiy tadqiqotlar shuni ko‘rsatadiki SBJlar mavjud bo‘lgan va samarali ishlaydigan mamlakatlarda valuta inqirozi ehtimoli ancha past bo‘ladi. Ayniqsa, xomashyo eksportiga tayanadigan mamlakatlarda SBJlari valuta volatilligining oldini olishda muhim ahamiyatga ega.

Buning sabablari quyidagicha:

• SBJlar eksportdan tushgan qo‘shimcha valutani ichki bozorda emas, balki undan tashqarida saqlash (xorijiy qimmatli qog‘ozlarni sotib olishga yo‘naltirish) ortiqcha likvidlikni sterilizatsiya qiladi.
• Xomashyo va tabiiy resurslardan olingan daromadlarni iqtisodiyotga asta-sekin kiritadi va keskin o‘zgarishlarning makroiqtisodiy ta’sirini yumshatadi.

Xalqaro tajribaga qaraydigan bo‘lsak, dunyodagi eng yirik SBJ hisoblanadigan Norvegiya hukumatining pensiya jamg‘armasi (2025 yil holatiga ko‘ra 1,8 trln dollar aktivlarga ega) qat’iy fiskal qoida va chet elga yo‘naltirilgan investitsiyalar orqali milliy valutaning haddan tashqari mustahkamlanishini jilovlaydi. Ushbu jamg‘arma Norvegiya xalqiga tegishli bo‘lib, u Norvegiya hukumati va parlamenti tomonidan nazorat qilinadi. Neft va gazdan tushumlarning mo‘ljaldagidan ortgan qismi jamg‘armaga yo‘naltiriladi. Hukumat jamg‘armaning asosiy kapitaliga tegmasdan, har yili undan keladigan daromadning taxminan 3 foizigacha bo‘lgan qismidan foydalanishi mumkin.

O‘zbekistonda

O‘zbekistondagi Tiklanish va taraqqiyot jamg‘armasi (TTJ) amalda SBJ vazifasini bajarib kelmoqda. Biroq, jamg‘armaning mablag‘lari ko‘pincha davlat banklari yoki yirik loyihalarni moliyalashtirish uchun ishlatiladi. Bu esa uning asosiy vazifasi – tashqi shoklarni yumshatish va valuta kursini barqarorlashtirishdan chalg‘itadi.

Shu bilan birga, TTJ faoliyati va investitsiyalari to‘g‘risida to‘liq, muntazam ravishda ochiq hisobot yetishmaydi. Bu jamoatchilik va investorlar uchun noaniqlik tug‘diradi.

So‘mning hozirgi mustahkamlanishi qisqa muddatli omillar bilan bog‘liq bo‘lib, uzoq muddatda barqaror bo‘lishi uchun institutsional islohotlar talab etiladi.

Shuning uchun TTJni xalqaro tajribaga yaqinlashtirib, qat’iy fiskal qoidalar asosida faoliyat yuritadigan, shaffof va mustaqil to‘laqonli suveren boylik jamg‘armasiga aylantirilsa, valuta kursining barqarorligi va iqtisodiyotning uzoq muddatli rivoji ta’minlanadi.

Global siyosiy va iqtisodiy noaniqliklar tufayli keskin ko‘tarilgan xomashyo narxlari fonida Markaziy bank o‘zining birlamchi vazifasi – inflatsiyani jilovlashdan chalg‘imasligi zarur.

Oltin narxlari rekord darajada oshgan paytda Markaziy bankning valuta bozoridagi intervensiyalari ko‘pincha milliy valuta kursini sun’iy ravishda qo‘llab-quvvatlashga olib keladi. Bu monetar siyosatning mustaqilligini kamaytiradi.

So‘mni mustahkamlash cho‘zilib ketmasligi va ta’siri zararga xizmat qilmasligi uchun institutsional o‘zgarishlar zarur.

To‘laqonli suveren jamg‘arma tuzish

TTJni xalqaro standartlarga muvofiq mustaqil va shaffof suveren fondga aylantirish maqsadga muvofiq. Fiskal qoida kiritilishi kerak: oltin va boshqa xomashyo eksportidan tushgan ortiqcha daromad budjetga tushmasligi, balki jamg‘armaga to‘planishi kerak. Ortiqcha valuta likvidligini sterilizatsiya qilish (chet el obligatsiyalariga va muvaffaqqiyatli kompaniyalar aksiyalariga investitsiyalar qilish) uchun foydalanish valuta kursiga bosimni kamaytiradi.

Markaziy bankning rolini kuchaytirish

Valuta kursini qo‘llab-quvvatlash uchun intervensiyalardan ortiqcha foydalanishga yo‘l qo‘ymaslik, Markaziy bankning mandatini inflatsiyani maqsadlilashtirishga qaratish lozim. Valuta bozoridagi qisqa muddatli tebranishlarni yumshatish uchun muntazam sterilizatsiya operatsiyalari (MB forvardlar, svoplar) mexanizmlarini ishlab chiqish kerak. Ushbu mexanizm Markaziy bankka o‘z zaxira hajmini doimiy ravishda kamaytirmasdan, vaqtinchalik tarzda chet el valutasi likvidligidan foydalanish imkonini beradi.

Biznes uchun valuta instrumentlarini rivojlantirish

Banklar orqali forvard va svoplar bozorini ishga tushirish lozim, bu eksportchilar va importchilarga valuta risklarini himoya qilish imkonini beradi – hadik ostida tezda valutadan qutulish holatlarining oldini oladi. Rivojlanayotgan bozorlarga ega mamlakatlar tajribasidan foydalangan holda, opsion va boshqa derivativlarni joriy etish uchun shart-sharoitlar yaratish kerak.

O‘zbekiston kabi valuta bozorlari nisbatan sayoz bo‘lgan mamlakatlar uchun bunday instrumentlar, agar bozor rivojlanishi bilan muvofiqlashtirilgan holda bosqichma-bosqich joriy etilsa, samarali bo‘lishi mumkin. Shartnomalarni unifikatsiya qilish va vositalarga ishonchni oshirish uchun asosiy standartlarni (ISDA'ga o‘xshash) joriy etish lozim.

Valutaning foydali chiqib ketishini rag‘batlantirish

Korxonalarning import qilinadigan asbob-uskunalarni xarid qilish, tashqi qarzlarini to‘lash va xorijga sarmoya kiritish imkoniyatlarini soddalashtirish kerak. Bu valutaga bo‘lgan qo‘shimcha talabni keltirib chiqaradi va valuta kursi mustahkamlanishiga bosimni kamaytiradi.

Tarkibiy islohotlar

Sud-huquq tizimining mustaqilligini oshirish, tashqi savdoni erkinlashtirish, logistikani yaxshilash va soliq yukini kamaytirish lozim. Iqtisodiyot oltin va transferlarga kamroq bog‘liq bo‘lishi uchun noresurs tarmoqlarni (qishloq xo‘jaligi, metallurgiya) rivojlantirishni qo‘llab-quvvatlash maqsadga muvofiq.

Xulosa

Tizimli islohotlarsiz so‘mning mustahkamlanishi ichki barqarorlik natijasi emas, balki tashqi omillar (oltin, transferlar) oqibati bo‘lib qoladi. Suveren fond, derivativlarni rivojlantirish va Markaziy bankning institutsional mustahkamlanishi valuta dinamikasini uzoq muddatli barqarorlik manbaiga aylantiradi.

Ahliddin Malikov,
iqtisodchi