Сўмнинг давомли мустаҳкамланиши яхшими?

Аввало сўм мустаҳкамланишига ҳисса қўшаётган омилларни санаб oтамиз.

Доллар қадри тушяпти, олтин қимматлашяпти

Трампнинг савдо урушлари фонида АҚШ долларининг глобал қадрсизланиши ва олтин нархларининг ошиши юз беряпти. 2025 йилнинг дастлабки 6 ойида 1973 йилдан бери долларнинг дунёдаги бошқа валюталарга нисбатан энг катта қадрсизланиши содир бўлди.

Доналд Трамп 2025 йил АҚШ президенти этиб қайта сайланиши биланоқ АҚШ билан ўзаро савдо профицитига эга мамлакатлар учун кенг қамровли тариф божларини эълон қилди. Бундай кескин, гоҳ тўхтаб, гоҳ яна бошланадиган тариф урушлари улкан сиёсий ноаниқлик ва иқтисодий хавотирларга сабаб бўлди. Натижада доллар индекси (АҚШ валютасининг 6 та бошқа муҳим валюталарга нисбати) 11 фоизгача пасайди.

Савдо урушлари сабабли дунё миқёсида доллар қийматини йўқотар экан, акция бозорларида юзага келган ноаниқликлар фонида олтин нархлари рекорд даражада кўтарилди: йил бошидан буён 26 фоиздан кўпроқ ўсиб, 28 август ҳолатига кўра унцияси учун 3 452 долларни ташкил этди. Бу кўрсаткич 2026 йилгача 3 600 – 4 000 доллар оралиғига чиқиши ҳақида прогнозлар бор.

Ўзбекистон глобал олтин нархининг кўтарилишидан фойдаланиб, олтин экспортидан тушумларни оширди. 2025 йил бошидан бери олтин экспортинг қиймати 7,7 млрд долларга етиб, ўтган йилнинг мос даврига (4,2 млрд доллар) нисбатан рекорд даражада – 83,7 фоизга ўсган. Таъкидлаш керакки, биргина июл ойининг ўзида 1,1 млрд долларлик олтин экспорт қилинган. Бу эса стерилизация учун аввалги йилга нисбатан сезиларли даражада кўп хорижий валюта шаклланишини таъминлаган.

Шу билан бирга, 1 август ҳолатига кўра, Марказий банк олтин захираларининг доллардаги қиймати 265 млн долларга кўпайган. Аммо, қизиғи шундаки, олтин захирасининг физик ҳажми 2025 йил бошидаги 12,3 млн трой унциядан 11,7 млн трой унцияга камайган, бу олтин захираси тахминан 5 фоизга озайганини англатади. Бу эса Марказий банкка сўмни кўпроқ қўллаб-қувватлаш имконини берди.

Ташқи савдо айланмасидаги манфий баланснинг камайиши

Сўмнинг мустаҳкамланишига ҳисса қўшаётган яна бир омил – экспортдаги ўсиш суръатлари импорт ўсишини ортда қолдираётгани, ташқи савдо дефицитининг камаяётгани. Июл ойи давомида импорт ҳажми 4,1 млрд долларни, экспорт эса 3,2 млрд долларни ташкил этган. Ўтган йилнинг мос ойига нисбатан импорт ҳажми 26,3 фоизга ошган бўлса, экспортнинг ўсиши 75,5 фоизни қайд этган.

Экспортнинг бундай юқори ўсиш кўрсаткичида, табиийки олтиннинг ҳам ҳиссаси катта. Хусусан, олтин экспорти йил бошидан буён мамлакат жами экспортининг 38 фоизини ташкил этди. Статистика қўмитаси келтирган маълумотга кўра, 2025 йил январ-июл ойлари давомида ташқи савдо айланмасида экспорт ҳажми 20,1 млрд долларга (2024 йилнинг январ-июл ойига нисбатан 34,9 фоизга ўсди) ва импорт ҳажми 24,29 млрд долларига етди (9,9 фоиз ўсиш).

Январ-июл ойларида 4,18 млрд доллар қийматида манфий ташқи савдо баланси қайд этилди. Бу ўтган йилнинг мос даврига (7,2 млрд) нисбатан тахминан 72 фоизга пасайган. Бу ҳолат сўмнинг долларга нисбатан мустаҳкамланишига ҳисса қўшган.

Хориждан пул ўтказмалари

Ўзбекистонга хорижий валюта оқими ва сўмнинг долларга нисбатан мустаҳкамланишида халқаро пул ўтказмалари муҳим рол ўйнашда давом этмоқда. Хусусан, 2025 йилнинг иккинчи чорагида пул ўтказмалари ҳажми 4,8 млрд долларни ташкил этиб, ўтган йилнинг мос даврига нисбатан 21,4 фоизга ўсган. Халқаро пул ўтказмаларидаги бу ўсиш долларнинг нисбий таклифини ошириш орқали сўм қийматининг мустаҳкамланишига хизмат қилади.

Қувониш керакми?

Хўш, юқоридаги омиллар эвазига сўмнинг мустаҳкамланиши қувонарли ҳолатми? Бир қарашда сўмнинг мустаҳкамланиши, албатта, иқтисодиёт учун ижобий кўринади: инфляцион босим камаяди, импорт арзонлашади, миллий валютанинг нуфузи ошади. Аммо бу жараённинг узоқ муддатли оқибатлари доим ҳам ижобий бўлмайди.

Масалан, сўмнинг ҳаддан ташқари мустаҳкамланиши экспортчи корхоналар рақобатбардошлигини пасайтириши ва ички бозорни импортга боғлиқ қилиб қўйиши мумкин.

Суверен жамғарма – миллат жамғармаси

Бундай шароитда суверен бойлик жамғармалари (СБЖ) муҳим барқарорлаштирувчи восита бўлиб хизмат қилади. Сўнгги илмий тадқиқотлар шуни кўрсатадики СБЖлар мавжуд бўлган ва самарали ишлайдиган мамлакатларда валюта инқирози эҳтимоли анча паст бўлади. Айниқса, хомашё экспортига таянадиган мамлакатларда СБЖлари валюта волатиллигининг олдини олишда муҳим аҳамиятга эга.

Бунинг сабаблари қуйидагича:

• СБЖлар экспортдан тушган қўшимча валютани ички бозорда эмас, балки ундан ташқарида сақлаш (хорижий қимматли қоғозларни сотиб олишга йўналтириш) ортиқча ликвидликни стерилизация қилади.
• Хомашё ва табиий ресурслардан олинган даромадларни иқтисодиётга аста-секин киритади ва кескин ўзгаришларнинг макроиқтисодий таъсирини юмшатади.

Халқаро тажрибага қарайдиган бўлсак, дунёдаги энг йирик СБЖ ҳисобланадиган Норвегия ҳукуматининг пенсия жамғармаси (2025 йил ҳолатига кўра 1,8 трлн доллар активларга эга) қатъий фискал қоида ва чет элга йўналтирилган инвестициялар орқали миллий валютанинг ҳаддан ташқари мустаҳкамланишини жиловлайди. Ушбу жамғарма Норвегия халқига тегишли бўлиб, у Норвегия ҳукумати ва парламенти томонидан назорат қилинади. Нефт ва газдан тушумларнинг мўлжалдагидан ортган қисми жамғармага йўналтирилади. Ҳукумат жамғарманинг асосий капиталига тегмасдан, ҳар йили ундан келадиган даромаднинг тахминан 3 фоизигача бўлган қисмидан фойдаланиши мумкин.

Ўзбекистонда

Ўзбекистондаги Тикланиш ва тараққиёт жамғармаси (ТТЖ) амалда СБЖ вазифасини бажариб келмоқда. Бироқ, жамғарманинг маблағлари кўпинча давлат банклари ёки йирик лойиҳаларни молиялаштириш учун ишлатилади. Бу эса унинг асосий вазифаси – ташқи шокларни юмшатиш ва валюта курсини барқарорлаштиришдан чалғитади.

Шу билан бирга, ТТЖ фаолияти ва инвестициялари тўғрисида тўлиқ, мунтазам равишда очиқ ҳисобот етишмайди. Бу жамоатчилик ва инвесторлар учун ноаниқлик туғдиради.

Сўмнинг ҳозирги мустаҳкамланиши қисқа муддатли омиллар билан боғлиқ бўлиб, узоқ муддатда барқарор бўлиши учун институционал ислоҳотлар талаб этилади.

Шунинг учун ТТЖни халқаро тажрибага яқинлаштириб, қатъий фискал қоидалар асосида фаолият юритадиган, шаффоф ва мустақил тўлақонли суверен бойлик жамғармасига айлантирилса, валюта курсининг барқарорлиги ва иқтисодиётнинг узоқ муддатли ривожи таъминланади.

Глобал сиёсий ва иқтисодий ноаниқликлар туфайли кескин кўтарилган хомашё нархлари фонида Марказий банк ўзининг бирламчи вазифаси – инфляцияни жиловлашдан чалғимаслиги зарур.

Олтин нархлари рекорд даражада ошган пайтда Марказий банкнинг валюта бозоридаги интервенциялари кўпинча миллий валюта курсини сунъий равишда қўллаб-қувватлашга олиб келади. Бу монетар сиёсатнинг мустақиллигини камайтиради.

Сўмни мустаҳкамлаш чўзилиб кетмаслиги ва таъсири зарарга хизмат қилмаслиги учун институционал ўзгаришлар зарур.

Тўлақонли суверен жамғарма тузиш

ТТЖни халқаро стандартларга мувофиқ мустақил ва шаффоф суверен фондга айлантириш мақсадга мувофиқ. Фискал қоида киритилиши керак: олтин ва бошқа хомашё экспортидан тушган ортиқча даромад бюджетга тушмаслиги, балки жамғармага тўпланиши керак. Ортиқча валюта ликвидлигини стерилизация қилиш (чет эл облигацияларига ва муваффаққиятли компаниялар акцияларига инвестициялар қилиш) учун фойдаланиш валюта курсига босимни камайтиради.

Марказий банкнинг ролини кучайтириш

Валюта курсини қўллаб-қувватлаш учун интервенциялардан ортиқча фойдаланишга йўл қўймаслик, Марказий банкнинг мандатини инфляцияни мақсадлилаштиришга қаратиш лозим. Валюта бозоридаги қисқа муддатли тебранишларни юмшатиш учун мунтазам стерилизация операциялари (МБ форвардлар, своплар) механизмларини ишлаб чиқиш керак. Ушбу механизм Марказий банкка ўз захира ҳажмини доимий равишда камайтирмасдан, вақтинчалик тарзда чет эл валютаси ликвидлигидан фойдаланиш имконини беради.

Бизнес учун валюта инструментларини ривожлантириш

Банклар орқали форвард ва своплар бозорини ишга тушириш лозим, бу экспортчилар ва импортчиларга валюта рискларини ҳимоя қилиш имконини беради – ҳадик остида тезда валютадан қутулиш ҳолатларининг олдини олади. Ривожланаётган бозорларга эга мамлакатлар тажрибасидан фойдаланган ҳолда, опцион ва бошқа деривативларни жорий этиш учун шарт-шароитлар яратиш керак.

Ўзбекистон каби валюта бозорлари нисбатан саёз бўлган мамлакатлар учун бундай инструментлар, агар бозор ривожланиши билан мувофиқлаштирилган ҳолда босқичма-босқич жорий этилса, самарали бўлиши мумкин. Шартномаларни унификация қилиш ва воситаларга ишончни ошириш учун асосий стандартларни (ISDA'га ўхшаш) жорий этиш лозим.

Валютанинг фойдали чиқиб кетишини рағбатлантириш

Корхоналарнинг импорт қилинадиган асбоб-ускуналарни харид қилиш, ташқи қарзларини тўлаш ва хорижга сармоя киритиш имкониятларини соддалаштириш керак. Бу валютага бўлган қўшимча талабни келтириб чиқаради ва валюта курси мустаҳкамланишига босимни камайтиради.

Таркибий ислоҳотлар

Суд-ҳуқуқ тизимининг мустақиллигини ошириш, ташқи савдони эркинлаштириш, логистикани яхшилаш ва солиқ юкини камайтириш лозим. Иқтисодиёт олтин ва трансферларга камроқ боғлиқ бўлиши учун норесурс тармоқларни (қишлоқ хўжалиги, металлургия) ривожлантиришни қўллаб-қувватлаш мақсадга мувофиқ.

Хулоса

Тизимли ислоҳотларсиз сўмнинг мустаҳкамланиши ички барқарорлик натижаси эмас, балки ташқи омиллар (олтин, трансферлар) оқибати бўлиб қолади. Суверен фонд, деривативларни ривожлантириш ва Марказий банкнинг институционал мустаҳкамланиши валюта динамикасини узоқ муддатли барқарорлик манбаига айлантиради.

Аҳлиддин Маликов,
иқтисодчи